загрузка...

Финансовые риски организации и их влияние на предпринимательство

Основанием для оценки финансового риска по-прежнему является системный анализ сути (содержания, взаимосвязей) финансово-кредитной деятельности. Напомним, что по своему содержанию подобная деятельность состоит в том, чтобы делать деньги из денег или из того, что очень похоже на деньги (акции, облигации, векселя, закладные и т. п.).

Финансово-кредитной деятельностью может заниматься и отдельное физическое лицо, однако основную долю финансово-кредитных операций проводят финансовые посредники.

К категории финансовых посредников относятся все те юридические лица, которые инвестируют деньги в финансовые активы. Это, в первую очередь, крупные банки и фондовые биржи, сберегательные и кредитные ассоциации, сбер- банки, кредитные союзы, компании по страхованию жизни, пенсионные фонды, взаимные фонды и т. п.

В финансовом процессе «производства денег из денег» от одного лица к другому в некоторые моменты времени или передаются сами деньги, или деньги обмениваются на право владения чем-либо (например, если приобретаются акции какого-то предприятия).

Иногда деньги вкладываются во что-то, на первый взгляд, нереальное, в то, чего сегодня еще нет, но, возможно, очень будет нужно завтра. Важно только, что это не реальные инвестиции (в землю, оборудование, материалы и др.), а именно финансовые. Например, в начале 70-х гг. такой характер носили вло-жения в разработку и производство персональных компьютеров. С самого начала инвесторы требовали от авторов проекта подтверждений, что проект не безнадежен, некоторые просто сомневались в возможности массового спроса на персональные ЭВМ. Спустя примерно десятилетие картина повторилась с проектом массового пользования системой Интернет. Еще через десятилетие — с ноутбуками, а позднее — с сотовыми телефонами и т. п. Постоянно кредиторы и инвесторы сомневались в финансовой состоятельности каждого из этих проектов.

Финансово-кредитная деятельность все более становится интернациональной. И это приводит к повышению вклада «международных» факторов в величины финансовых рисков.

Деятельность субъектов рынка в международной сфере сопряжена с многочисленными рисками. В их числе риски, связанные с изменением цены товара после заключения контракта; отказом импортера от приема товара, особенно при инкассовой форме расчетов; ошибками в документах и при оплате товаров и услуг; злоупотреблением или хищением валютных средств, выплатой по поддельным банкнотам, чекам и т. д.; не-платежеспособностью покупателя или заемщика.

Особое место среди факторов «международного» риска занимают валютные риски, обусловленные возможным ущербом в результате неустойчивости валютных курсов в период между заключением и исполнением сделки по причинам инф-ляции, колебаний процентных ставок и т. п. Экспортер и кредитор несут убытки при понижении валюты цены по отношению к валюте платежа.

Примером могут служить события 1998 г. в России, когда произошло резкое изменение курса национальной валюты по отношению к иностранным. В начале XXI в. огромные потери вызвали резкие изменения банковских учетных ставок в мире, а также внезапные вариации цен акций ведущих мировых компаний. Неконтролируемая инфляция в некоторых странах, вполне реальная угроза намеренной (стратегической) девальвации доллара США, о которой все чаще поговаривает американское руководство с середины 2003 г., неполные платежи по обязательствам или даже моратории и отказы на осуществление платежей — все это только подогревает финансовые риски.

На фоне представленных примеров достаточно легко понять, что главными источниками финансового риска являются неблагоприятные изменения во времени ценностей, под «залог» которых даются деньги. Кроме того, причинами рисков могут быть также внезапные (непредвиденные) события, которых почти никто не ожидал.

Сюда же относятся страховые риски, поскольку страховая деятельность — один из самостоятельных видов финан-совых операций. В связи с этим можно говорить о том, что страховой риск всецело обусловлен наступлением страховых событий, в результате чего страховщик обязан выплачивать страховку по страховому полису. Это достаточно распространенное в мире правило. Для условий России, когда законодательно вводится, например, страхование автогражданской ответственности, этот вид финансово-кредитной деятельности может стать весьма актуальным.

С системных позиций можно утверждать, что основными источниками страхового риска являются разнообразные ошибки, допущенные при оценке (то есть номинировании, прогнозировании) рисковых ситуаций, ошибки в оценке вероятностей страховых событий и как следствие — ошибки в установлении величин страховых тарифов.

Основными формами финансово-кредитной деятельности являются:

Банковская деятельность (расчеты, платежи, кредитование).

Срочные валютные операции:

а) форвардные;

б) фьючерсные;

в) опционные.

Страховая деятельность.

Инвестиционная деятельность (рынок ценных бумаг).

Инновационная деятельность.

Финансирование торговли.

На сегодняшний день наибольший вклад в размеры общих доходов финансово-кредитной деятельности во всем мире вносят валютные операции (форвардные, фьючерсные, опционные), операции инвестирования и страховое дело.

Форвардный контракт предполагает обмен установленной суммы денег на определенный актив на конкретную дату в будущем.

Операции форфейтинга и факторинга сегодня уже никого не удивляют, а всего лишь тридцать лет назад о финансовых фьючерсах, пожалуй, никто не слышал. В ходу были только товарные фьючерсы.

В нашей стране значительную долю прибыли дают валютные операции и финансирование торговли, однако после вступления в силу Федерального закона от 25 апреля 2002 г. № 40-ФЗ «Об обязательном страховании гражданской ответственности владельцев транспортных средств» в нашей стране стало активно развиваться страховое дело.

Что касается инновационного бизнеса, то за рубежом он развивается достаточно активно только из-за поддержки государства. У нас в стране инновационная деятельность пока играет незначительную роль.

Учитывая расставленные приоритеты, при анализе финансовых рисков главное внимание уделим тем, которые так или иначе связаны с валютной и инвестиционной деятельностью, а также обсудим вопросы страхования.

Суммируя сказанное, определим финансовый риск как ущерб, который предприниматель или финансовый посредник (банк, пенсионный фонд, страховая компания, фондовая биржа и т. п.) может понести, оперируя на валютном рынке, рынке ценных бумаг и рынке страховых услуг. Другими словами, финансовые риски всегда чисто спекулятивные в том смысле, что предприниматель или финансовый посредник, проводя финансовокредитную деятельность, заранее знает, что в каждой такой операции для него возможны и доход, и убыток.

Валютные операции можно классифицировать по признаку совпадения или несовпадения моментов заключения договора (сделки) на приобретение или обмен валюты и исполнения этого договора.

В обычной практике физических лиц договор о приобретении или обмене валюты заключается, как правило, в устной форме, а сам момент совершения сделки наступает непосредственно сразу после того, как стороны договорятся. Обменные пункты функционируют повсеместно, однократная сделка, как правило, имеет небольшой размер. В целом же общий объем множества сделок, так сказать, «в розницу» значительный. Об этом свидетельствует опыт России за последние 10 лет.

Что кается крупных, «оптовых» валютных операций, то договоры на них заключаются уже в письменной форме, в форме контрактов на поставку валюты, а сроки исполнения могут значительно отстоять от момента заключения сделки.

Финансовый рынок содержит в себе массу рискованных моментов. Существенным, особенно для операций форфейтинга, является валютный риск. Здесь прежде всего следует обязательно иметь в виду, что в отношении риска финансовые операции в национальной и иностранной валюте существенно различаются.

В первом случае предприниматель взаимодействует с кредитором в последней инстанции. Национальные финансовые активы имеют ликвидность, не подвергающуюся сомнению, поскольку их принимает центральный банк данной страны.

Если же предприниматель оперирует в иностранной валюте, то подобных преимуществ нет. Ведь любой национальный центральный банк не обязан обменивать иностранную валюту на национальную по фиксированным ставкам. А раз это так, то валютный курс устанавливают на основе ры-ночных отношений, т. е. с учетом спроса, предложения и покупательной способности той или иной валюты.

Особенно ярко это заметно на спотовом валютном рынке (spot market), на котором обмен активов на деньги происходит непосредственно во время сделки. Именно на таком валютном рынке активно оперируют сберегательные и другие банки, а также обменные пункты. На этом рынке заключение договора обмена и сам обмен валют происходят практически одновременно.

Учитывая сказанное, естественно определить валютный риск как подверженность предпринимателя возможному финансовому ущербу в результате вариации курсов валют, которая может возникнуть в период от момента заключения договора на поставку валюты до момента его фактического исполнения.

Что же может существенно повлиять на динамику уровня ценности валюты во времени? Конечно же, поскольку та или иная валюта в рыночных условиях должна реально отражать состояние экономики страны, а один из важных критериев оценки состояния экономики — состояние платежного баланса, то это, пожалуй, наиболее значимый фактор. С этим фактором напрямую коррелирован уровень инфляции в стране. И, кроме того, поскольку речь идет о соотношениях валютных курсов для разных стран, то важное значение приобретает группа социально-политических факторов (внутренних и внешних), а среди них — уровень экспортной конкурентоспособности на мировых рынках.

Сегодня мы наблюдаем, как активно США используют фактор экспортной конкурентоспособности на мировых рынках, намеренно занижая курс доллара. Это позволяет американской экономике получать дополнительные выгоды при экспорте, затрудняет экономическое положение европейских конкурентов — импортеров, а также способствует притоку иностранного капитала в США, где в настоящее время наблюдается существенный дефицит бюджета. В то же время завышенный курс общеевропейской валюты по отношению к доллару США уже существенно снизил эффективность экспорта из стран Европы.

Необязательность для банков обмена валюты по фиксированным процентным ставкам приводит к эффекту плавающих процентных ставок. Этот эффект, в свою очередь, порождает еще один специфический риск, тесно связанный с валютным, — процентный риск, а тот, в свою очередь, инициирует увеличение затрат на выплату доходов на инвестиции.

Естественно, что в наибольшей степени процентному риску подвержены банки. Во-первых, это обусловлено тем, что именно у них имеются значительные денежные средства. Во- вторых, банки используют деньги именно для финансовых инвестиций, т. е. для того, чтобы получать именно процентный доход. Поэтому переход банков к кредитованию по плавающим процентным ставкам — это не что иное, как стремление снизить процентный риск.

Однако, как всегда в сложной системе, одно целесообразное, желательное действие, как правило, приводит сразу к нескольким, и не всегда желательным, последствиям (так называемое эмерджентное свойство сложной системы (от англ. emergency — внезапно возникающая опасность). Так и с процентным риском. Изменения процентных ставок повлекли за собой и риск увеличения расходов по уплате процентов, и риск снижения ожидаемых доходов от инвестиций ниже планируемых, и другие риски.

Не менее опасен кредитный риск. Причины его возникновения многообразны: от неблагоприятной экономической конъ-юнктуры и ухудшения конкурентного положения данного предприятия до некомпетентности руководства фирмы и не-добросовестности заемщика, получившего кредит.

Предположим, что какой-то предприниматель берет кредит для осуществления некого проекта. Если этот предприниматель является добросовестным заемщиком, но дела пошли не так, как он рассчитывал, то из-за неполучения расчетной прибыли он может оказаться не в состоянии выполнить договорные обязательства полностью или частично.

Следовательно, кредитный риск не ограничивается риском полной неспособности заемщика выплатить сумму долга, а включает также риски отсрочки платежа и неполных платежей. Все это, в свою очередь, влечет появление проблем с потоком наличности и риск того, что какие-то другие выплаты придется перепланировать. К тому же заемщик может оказаться недобросовестным.

Кроме того, существует вполне осязаемая связь между кредитным риском и управлением финансовыми активами. Управление активами предполагает в качестве исходного пункта, что все эти активы высокого качества. Иначе все попытки управлять активами ни к чему не приведут.

Рассмотрим, к примеру, депозитный риск. Свои свободные деньги население прежде всего желает сохранить, а уж потом, при очень благоприятных условиях, при минимальном риске — приумножить. Поэтому при любом, даже малейшем намеке хотя бы даже на частичную потерю своих сбережений вкладчик немедленно их изымет из банка. А в том, что подобные опасения могут легко рождаться даже «на ровном месте», почти никто не сомневается. Следовательно, вероятность досрочного отзыва депозита не равна нулю, и депозитный риск вполне осязаемо нарушает плановую работу любого банка, заставляя его постоянно перегруппировывать активы, а это, как всегда, дополнительные потери. Наконец, под действием непред-сказуемых событий может произойти массовый отток депозитов из банка, а это — прямой путь к его банкротству.

Рассмотрим теперь инвестиционные риски на рынке ценных бумаг. Классики американской теории инвестиций определяют термин «инвестировать» следующим образом: «расстаться с деньгами сегодня, чтобы получить большую их сумму в будущем». Отсюда следует, что с инвестициями связаны два важнейших фактора — время и риск, т. е. отдавать деньги приходится сейчас и в определенном количестве, а вознаграждение поступит позже (если вообще поступит) и заранее неизвестной величины.

Чтобы снизить риск, деньги стараются отдавать на более короткие сроки и вкладывать их в наиболее ликвидные и наименее рискованные ценные бумаги. Поэтому лучше всего инвестировать деньги в сами деньги.

Но это — идеал. Деньги все же вкладывают в так называемые ценные бумаги (security), которые представляют собой всевозможные контракты, записанные на бумаге или в электронном виде в памяти ЭВМ.

Юридически термин «ценная бумага» расшифровывается как законодательно признанное свидетельство права на получение ожидаемых в будущем доходов при конкретных условиях.

Для того чтобы обеспечить большую финансовую привлекательность («похожесть на деньги») ценных бумаг, специально создают условия для их свободного обращения. Это, во-первых, специальная инвестиционная среда, а, во вторых, финан-совые посредники.

Инвестиционная среда — это целая система, состоящая из самих ценных бумаг, а также условий их приобретения и продажи. Она очень важна. Ведь сама по себе ценная бумага не обладает реальной потребительской ценностью, это всего лишь контракт, запись (на бумаге или в памяти компьютера). И поскольку она реально почти ничего не стоит, то инвесторы платили бы за ценные бумаги значительно меньше, если бы они не имели возможность впоследствии быстро и без потерь обменять ценную бумагу на деньги или наоборот.

Для эффективной работы с ценными бумагами сформировалась целая индустрия инвестиций, включающая финансовые институты, страховые компании, недвижимость и проч.

Рассмотрим фондовый рынок, или рынок ценных бумаг. Он родился в 70-х гг. XVIII в. в Нью-Йорке на Уолл-стрит, 68, где под деревом собирались все, кто хотел продать или купить акции и облигации.

Сегодня фондовый рынок — это специально организованное место, где по жестким правилам производится торговля ценными бумагами. Это именно рынок, поскольку цена облигаций, векселей, акций и т. п. постоянно меняется.

Существует две очереди: одна — из тех, кто желает продать, другая — из тех, кто хочет купить. С изменением длины той или иной из очередей цена меняется: стало желающих купить на два человека больше — цена стала выше и т. д. Цена меняется ежесекундно, иногда даже быстрее, постоянно уравнивая спрос и предложение.

На эффективно действующем рынке действует объективный закон: на каждого покупателя должен быть продавец, и на каждого продавца должен быть покупатель.

Именно на фондовый рынок (а точнее — на специальный рыночный индекс ценных бумаг) смотрят инвесторы, принимая решения о сделках по ценным бумагам. В США, например, внебиржевой рынок акций автоматизирован, и начиная с 1971 г. индекс NASDAQ, характеризующий средневзвешенную стоимость акций ведущих американских компаний, — важная информация для инвесторов. В нашей стране инвесторы при принятии решений используют аналогичную информацию в виде индекса РТС. Это усредненный показатель стоимости акций ведущих российских компаний.

И хотя в инвестиционном процессе задействована очень небольшая часть трудоспособного населения (обычно около 5%), его деятельность оказывает влияние на значительную часть экономики развитых стран мира. Участие посредников (брокеров, трейдеров, дилеров и др.) увеличивает эффектив-ность сделок с ценными бумагами, снижает для инвестора риск принять неверное решение. В результате, например, акции и облигации очень легко и эффективно перемещаются от одного владельца к другому, даже к зарубежному.

На рисунке 6.4 представлена укрупненная классификация ценных бумаг. К ценным бумагам в форме долговых активов относят прежде всего государственные облигации, векселя и обязательства, а также подобные бумаги наиболее крупных корпораций («голубых фишек»).

В мировой практике, как известно, государственная облигация — это долгосрочное (от десяти до двадцати лет) долговое обязательство. По облигациям каждый год вплоть до даты погашения выплачивается купонный доход, а их цены купли-продажи меняются в течение времени. У государственных облигаций, как правило, средняя доходность при средней рискованности.

Рис. 6.4. Укрупненная классификация ценных бумаг

Рис. 6.4. Укрупненная классификация ценных бумаг

Например, в 60-х годах в СССР был весьма распространен государственный 3-процентный внутренний заем, под который выпускались облигации. Доход по этим облигациям выплачивался в виде выигрышей. Однако из-за неблагоприятного состояния экономики СССР выплаты по большинству облигаций советского времени задерживались, и в результате некоторые из облигаций просуществовали до начала нынешнего, XXI в.

В отличие от облигаций векселя имеют более короткие сроки обращения (до одного года) и, как правило, — на фондовых рынках краткосрочного капитала. Например, краткосрочный кредит Казначейства США оформляется в виде казначей-ских векселей. Такие ценные бумаги имеют низкое значение доходности (порядка 3-4%), однако и риска нарушения таких обязательств тоже почти нет.

В нашей стране к подобному типу ценных бумаг можно было бы отнести государственные краткосрочные обязательства (ГКО). Однако, как известно, в середине 90-х гг. ХХ в. их выпускали под неоправданно завышенный процент дохода, что в конце концов привело к печально известным последствиям — обвалу рынка ГКО и разорению большой доли российских финансовых компаний.

Обыкновенные акции представляют собой обязательства со стороны фирм и корпораций периодически или в объявленные сроки выплачивать владельцам акций дивиденды в размере, определяемом советом директоров. Например, корпорация Microsoft выпустила свои акции в 1985 г., а выплатить первые дивиденды совет директоров решил только в 2003 г. Доходность некоторых акций крупнейших компаний США достигает 12—15%, однако курсы покупки и продажи акций сильно колеблются, и в результате их рискованность также весьма значительна.

На цену финансовых активов, как мы знаем, существенно влияют также политические факторы. Когда в ноябре 2003 г. Генеральная прокуратура РФ начала расследование по нефтяной компании ЮКОС, то после того, как были применены санкции в отношении ее главы, индекс РТС обвалился до 480 пунктов (его рекорд за все время действия РТС составлял 650 пунктов). Падение цены акций ЮКОСа оказало существенное влияние на индекс РТС. А формально, математически это произошло из-за того, что цена акций этой компании оказывает существенное влияние при расчете индекса РТС как среднего взвешенного.

В конечном итоге из-за комплексного действия всех объективных и субъективных факторов на фондовом рынке наблюдается проявление следующего общего принципа взаимосвязи доходности и рискованности: для разных ценных бумаг на фондовом рынке доходность и риск меняются в одном направлении (чем выше доходность, тем выше риск, и наоборот).

Это означает, что все ценные бумаги на фондовом рынке являются эффективными по Парето по критериям доходности и риска. Повышение доходности возможно только за счет одновременного повышения рискованности, а желание приобрести ценные бумаги с меньшими уровнями риска приведет к тому, что они будут иметь и меньшую доходность. Это экономическое свойство эффективности ценных бумаг проявляется на формальном математическом языке в том, что множество точек в критериальном пространстве «доходность — риск» будет выпуклым, т. е. таким, как представлено на рис.

6.5.

Рис. 6.5. Эффективное, по Парето, множество ценных бумаг

Рис. 6.5. Эффективное, по Парето, множество ценных бумаг

Из анализа рис. 6.5 следует, что нулевой риск возможен только при нулевой доходности. По мере роста доходности растет и риск. Однако скорости роста доходности и риска разные. Для отражения этого факта на рисунке пунктиром проведен луч под углом 45о, который символизирует границу одинаковых скоростей роста. Если точки на графике, характеризующие те или иные ценные бумаги с вполне определенными сочетаниями доходности и риска, лежат ниже пунктира, значит, скорость роста доходности выше, чем скорость прироста риска. Но, начиная с определенного уровня доходности, ее дальнейший рост сопровождается опережающим ростом рискованности, и изображающие ее точки на рис. 6.5 располагаются выше пунктирной линии.

Теперь несколько слов о других ценных бумагах. Обычно опционом называют специальный контракт, согласно которому одна из договаривающихся сторон предоставляет другой стороне право на покупку или продажу какого-либо товара по фиксированной цене. На рынках ценных бумаг по опционам торгуют определенными финансовыми активами (чаще всего — акциями, валютой).

Наиболее известный опционный контракт — это опцион «колл» (call option). Он дает покупателю право купить («отозвать»), например, определенное число акций какой-то компании по вполне определенной цене.

Принято различать два типа опционов: европейский, дающий право купить (или продать) финансовый актив по фиксированной цене в определенный день (expiration day), и американский, согласно которому подобное право совершения сделки с активом актуально в любой день вплоть до определенного момента.

В определенном смысле альтернативным опциону «колл» является опцион «пут» (put option). Согласно контракту с опционом «пут» один из участников сделки имеет право продать определенное количество финансового актива другому по определенной цене в определенное время.

Чем же интересны подобные ценные бумаги и какие риски здесь подстерегают инвесторов? Рассмотрим эти вопросы на примере опционов на куплю-продажу акций некой компании «YZ». На рисунке 6.6 представлена диаграмма, отражающая концептуальный смысл опционов «колл» и «пут».

Предположим, что в данный момент (ситуация SQ, обозначающая «статус-кво») акции фирмы «YZ» продаются по $40 за штуку. Инвестор А желает приобрести 100 акций фирмы «YZ», так как предполагает, что со временем эти акции будут расти. Однако потенциальный инвестор А в данный момент не имеет $4000, чтобы купить эти акции на бирже. Поэтому инвестор А намерен предложить некоему инвестору Б сдел-ку: договориться продать ему 100 акций фирмы «YZ» по цене $45 (которые сейчас стоят всего $40), но — в любой момент времени в течение трех месяцев. Для исполнения своего замысла инвестору А нужно как-то заинтересовать инвестора Б. Поэтому инвестор А предлагает купить у инвестора Б опцион «колл» и за это назначает последнему опционную премию в размере $2 за акцию, т. е. $200. Такую сумму инвестор А имеет возможность взять взаймы. Инвестор Б не считает, что акции за обозначенный инвестором А период времени поднимутся в цене выше отметки $40, но подобный риск все же есть.

Рис. 6.6. Диаграмма, отражающая концептуальный смысл опционов «колл» и «пут»

Рис. 6.6. Диаграмма, отражающая концептуальный смысл опционов «колл» и «пут»

Поэтому, если инвестор Б согласится принять на себя такой риск за предложенное ему вознаграждение $200, то потенциальному инвестору А покупка контракта с опционом «колл» обойдется в $200, но зато в течение трех месяцев он гарантированно сможет приобрести у инвестора Б нужные ему 100 акций за сумму $4500. На рисунке 6.7 представлены возможные исходы при заключении контракта с опционом «колл». Например, акции фирмы «YZ» через три месяца стали прода-

ваться по цене $50 за штуку. Это означает прямые убытки в цене $500 для стороны Б, поскольку этому инвестору при-дется купить 100 акций фирмы «У2» на рынке по текущей цене $50, заплатив за них $5000, и продать их инвестору А по цене $45. То есть он получит с инвестора А за них всего $4500. Однако акции могут через три месяца и упасть в цене и стоить, например, по $35 за штуку.

Рис. 6.7. Диаграмма возможных исходов при заключении контракта с опционом «колл»

Рис. 6.7. Диаграмма возможных исходов при заключении контракта с опционом «колл»

В таком случае инвестору А придется исполнить контракт на невыгодных для него условиях и заплатить $4500 инвестору Б за покупку у него 100 акций фирмы «У2» (хотя на рынке он мог бы заплатить за них всего $3500).

Таким образом, контракт с опционом «колл» стоит инвестору А денег, т. е. имеет цену (в нашем случае $200).

Размер цены опциона зависит от степени неопределенно-сти текущей ситуации по отношении к будущей, но не только. Значительное влияние на величину опционной «премии» оказывает то, как оценивают перспективу сами участники рассматриваемой рискованной сделки с ценной бумагой. Ведь один рассчитывает, что ситуация будет более благоприятной именно для него. Другой участник контракта настроен столь же оптимистично, но — по отношению к своим планам. Это и позволяет им в конце концов прийти к соглашению в результате торга.

И еще одно обстоятельство. Для смягчения последствий риска опционной сделки стороны часто специально оговаривают или возможность ликвидировать контракт до истечения срока его действия, или свободно перепродавать свою часть контракта третьим лицам. Это означает, что если со временем контракт почему-то не устроит кого-то из участников и он пожелает от него отказаться, то ему позволяется подыскать иное лицо, которое займет его позицию в контракте. Надо заметить, что распространению опционов как ценных бумаг во многом способствовали эти дополнительные условия.

Рассмотрим более подробно механизм действия обозначенных дополнительных правил, считая, что при оформлении опциона стороны предусмотрели возможность отказаться от контрактных обязательств в пользу третьих лиц.

Обозначим через SQ0 ситуацию «статус кво» в момент по

купки инвестором А опциона «колл» у инвестора Б.

С0 — рыночная цена одной акции в момент заключения

контракта; С0 = $40.

С«колл» — сумма, заплаченная инвестором А за покупку

опциона «колл» у инвестора Б; С«колл» = $200.

yА, yБ — результаты сделки для инвесторов А и Б соот

ветственно.

Тогда ситуация SQ0 будет характеризоваться следующи

ми значениями введенных характеристик: С0=$40, С«колл»=

= $200, yА = – $200, yБ = $200.

Пусть, например, через месяц после заключения контракта ситуация изменилась (обозначим ее SQ1), рыночная цена возросла на $10 и в результате составила С1 = $50. На рисунке 6.8 графически отражены элементы ситуации, сложившейся на момент и через месяц после заключения контракта с опционом «колл».

Как могут поступить стороны А и Б, зная эту информацию, если при заключении контракта с опционом «колл» они предусмотрели возможность уточнять (пересматривать) свои первоначальные решения, ориентируясь на предысторию и текущую информацию?

Оказывается, что в таком случае инвестор Б может принять решение, исходя из двух возможных альтернатив.

Первая альтернатива инвестора Б — выкупить контракт у инвестора А по сходной цене и ликвидировать этот контракт (или «закрыть», «развязать» свои позиции). Предположим, инвестор Б предложил, а инвестор А принял предложение ликвидировать контракт при условии, что он получит от инвестора Б по $5 за акцию.

Если стороны достигнут согласия, то результаты У А и уб проведения такой операции составят:

уА = - 200 + 500 = $300; уБ = 200 - 500= -$300.

Много это или мало для инвестора Б? Он может рассуж-дать, например, так: «За месяц акции фирмы «YZ» выросли в цене на $10, а я полагал, что они будут падать, или, если и поднимутся в цене, то незначительно. Поэтому я и согласился на столь малую опционную премию в $2 за акцию. Но если такие же темпы роста цены акции будут сохраняться и далее, максимальный прирост составит $30, а я рассчитывал, что он в крайнем случае будет не более $5-6. Поэтому выгоднее сейчас потерять $300, чем, возможно, через два месяца — около $3000».

Вторая альтернатива инвестора Б — передать позиции по контракту третьему лицу, заплатив ему за то, что он примет на себя все обязательства. В этом случае инвестор Б выступает как бы «первым» продавцом опциона, поэтому в дан-

ной альтернативе его удобнее именовать Б1, а третье лицо — «вторым» продавцом; его мы будем обозначать Б2.

Рис. 6.8. Элементы ситуации, сложившейся на момент и через месяц после заключения контракта с опционом «колл»

Рис. 6.8. Элементы ситуации, сложившейся на момент и через месяц после заключения контракта с опционом «колл»

Предположим, что инвестор Б2 согласится перекупить опцион «колл» у инвестора Бр если тот заплатит ему за это по $5 за акцию, т. е. $500. В таком случае контракт будет дополнен условием, что продавцом опциона становится инвестор Б2, а результаты уА, уБ и уБ проведения этой финансовой операции составят:

у А = - $200; уБ = 200 - 500= - $300; уБ = $500.

Но ведь и инвестор А может со временем пожелать отказаться от исполнения контракта с опционом «колл». Для этого ему потребуется найти третье лицо — «второго» потенциального покупателя акций А2, который захочет за некоторую плату, например, по $6 за акцию, т. е. за $600, купить для себя контракт «первого» потенциального покупателя, которого логично обозначить А1. В таком случае контракт будет дополнен условием, что покупателем опциона становится инвестор А2, а результаты уА , уА , уБ проведения такой финансовой операции составят:

уА1= - 200 + 600 = $400; уА = - $600; у% = $200.

Наконец, каждый из участников контракта с опционом «колл» может пожелать найти для себя третье лицо. В этом случае из контракта будут исключены оба «первых» инвестора, а их места займут «вторые». В итоге для них покупка-продажа опциона «колл» при обозначенных нами условиях купли-продажи приведет к результатам уА = - $600; уБ = $500. В таблице 6.2 представлены гипотетические ситуации после принятия сторонами каждого из возможных решений.

Таблица 6.2Ситуации после принятия сторонами каждого из возможных решений

Таблица 6.2

Ситуации после принятия сторонами каждого из возможных решений

Однако ситуация может со временем сложиться по-иному. Например, через месяц после заключения контракта рыночная цена одной акции могла снизиться до С1 = $35. После получения такой информации стороны также могут уточнить ранее принятые решения.

Например, инвестор Б может предложить инвестору А ликвидировать контракт, получив в качестве «отступного» по $1 за акцию. Если инвестор А на такое предложение согласится, то результат соглашения выразится величинами у А = — $200 + + $100 = — $100; уБ = $200 — $100 = $100. То есть при ликвидации договора инвестор А уменьшит свои потери в связи с не-благоприятным для него развитием событий, однако и инвестор Б достигнет своей цели — он избавится от нежелательного для него контракта с опционом «колл» и при этом заработает $100.

И еще одно. Опционная «премия» — это минимальный га-рантированный выигрыш потенциального продавца, в нашем примере — стороны Б, в своеобразной «лотерее», в которой она может выиграть, а может — проиграть. Однако в отличие от классической лотереи в данном случае речь о случайности не идет. Здесь механизм формирования исходов значительно более сложный.

Во-первых, в рассматриваемой нами ситуации с заключением опционного контракта активно действуют интересы людей, и их суверенные решения и поступки определяют значения исходов в условиях определенности «ЕСЛИ—ТО». Это означает, что каждая из сторон сама решает, согласиться или не согласиться заключать контракт с опционом «колл».

Каждая из сторон сама решает, заключать контракт на условиях, предложенных потенциальным покупателем (в нашем случае — это опцион «колл» американского типа, с 3-месячным сроком действия контракта, с опционной премией в размере $200), или — на других условиях.

Во-вторых, само множество возможных ситуаций (условий «ЕСЛИ») формируется вне зависимости и от воли непос-редственных участников опционной сделки, и от «воли случая» (то есть никаких стохастических закономерностей в этом механизме нет). Здесь налицо действие не до конца познанного нами механизма формирования рыночных цен на финансовые активы. Да и будет ли когда-либо раскрыта природа рыночного механизма, в котором намертво переплелись бесчисленные коротко- и долгоживущие объективные и субъективные факторы? Вопрос, по-видимому, скорее, риторический.

Рассмотрим теперь немного подробнее суть опциона «пут» (put option). Пусть, например, инвестор А считает, что акции фирмы «YZ» со временем будут падать в цене, и поэтому предлагает инвестору Б заключить с ним контракт с опционом «пут» на продажу в течение трех месяцев 100 акций этой компании по цене $35, которые сейчас на рынке стоят $40 за одну акцию. Инвестор Б видит перспективы указанных акций в течение трех ближайших месяцев как более благоприятные и считает, что со временем эти акции поднимутся в цене выше $35. Но все же он не желает просто так идти на риск, поскольку акции могут и упасть в цене ниже $35 за штуку. Поэтому инвестор Б вправе потребовать от инвестора А компенсацию в виде опционной премии за то, что он примет на себя этот риск. Если они договорятся о величине опционной премии, то контракт будет подписан. Все остальное — как и с опционом «колл»: со временем оба контрагента могут или продолжать исполнять контракт, или ликвидировать его по совместной договоренности, или передать свои позиции третьим лицам.

И еще одно замечание, относящееся к смыслу опциона «пут». Пусть, например, инвестор А купил нужные ему акции на рынке по цене $40 за штуку. После этого он может заключить контракт с опционом «пут» на их продажу по цене $45 со сроком действия один год. Этим инвестор А обеспечивает себе защиту в том смысле, что даже если рыночная цена акций через год не возрастет, то убытки будут ограничены.

Таким образом, опционы дают возможность потенциальным продавцам и потенциальным покупателям активов заработать на опционных премиях. Эти премии уплачиваются за право продать или купить в определенном количестве и по фиксированной цене в течение предусмотренного срока ценные бумаги, валюту и т. д. При этом сам опцион только предоставляет право купить или продать актив, но владелец опциона, в общем-то, не всегда обязан совершать сделку.

Теперь рассмотрим ценные бумаги, получившие название фьючерсов (futures). Финансовые фьючерсы дают возможность совершить покупку или продажу финансовых активов в будущем на определенную дату, но по фиксированной на момент заключения контракта цене. При этом до даты поставки активы не оплачиваются, но обе стороны должны подкрепить свои намерения, внеся на депозит определенную согласованную сумму.

Следовательно, заключая фьючерсный контракт, заинтересованная в приобретении актива сторона получает не только гарантию стабильности цены сделки, но и гарантию того, что такая сделка вообще совершится.

Поскольку горизонт фьючерсного контакта может быть значительным, величина суммы, внесенной в качестве депо-зитной гарантии, периодически пересматривается.

Как правило, с фьючерсами и опционами имеют дело два типа лиц — спекулянты (speculators) и хеджеры (hedgers).

Спекулянты покупают и продают фьючерсы только с целю получения выигрыша, закрывая свои позиции по лучшей цене по сравнению с первоначальной. Например, спекулянты приходят на рынок валютных фьючерсов, когда верят, что текущая цена фьючерсных контрактов существенно отличается от ожидаемого ими спотового курса (spot price) на дату поставки (то есть на Spot Market). Хеджеры в отличие от них покупают и продают фьючерсы, чтобы исключить рискованную позицию на спотовом рынке.

Покупая финансовые активы, инвесторы стремятся составить такое их сочетание (портфель), которое обеспечивает наиболее выгодные результаты. Однако, как мы знаем, со временем доходность одних активов падает, других — возрастает. Следовательно, необходимо постоянно управлять инвестиционным портфелем, чтобы достичь выгодного сочетания риска и надежности. Для этого ценные бумаги покупают и продают. Однако издержки при продаже некоторых финансовых активов иногда оказываются неоправданно высокими, если для осуществления изменений инвестиционного портфеля использовать традиционные методы продажи одних ценных бумаг и замены их другими. Возникающие при этом издержки называют транзакционными издержками. По некоторым данным, транзакционные издержки могут оказаться настолько большими, что от многих изменений часто приходится отказываться.

Одним из относительно новых и популярных методов, позволяющих осуществить необходимые изменения портфеля инвестиций при относительно низких транзакционных издержках, является использование свопов (swap).

При этом, например, в США рынок свопов не регулируется со стороны государства, а от участников своп-контракта не требуется предоставлять никакой иной информации, кроме бухгалтерской отчетности. В определенном смысле это удобно, поскольку позволяет сохранить необходимый уровень конфиденциальности сделок и избежать ненужного ажиотажа. Однако это означает также, что участвующие в свопе стороны берут на себя весь риск оценки надежности партнера, его действительной кредитоспособности.

В итоге получается, что суть свопов довольно проста. Свопы — это контракты на обмен финансовыми активами с целью увеличения прибыли за счет снижения возможных потерь. Инвестор постоянно строит прогнозы будущей доходности тех или иных из имеющихся у него в распоряжении ценных бумаг и оценивает их прибыльность на различные периоды времени. Затем на основе результатов прогнозирования будущей доходности он производит замену одних, переоцененных, ценных бумаг на другие — те, которые, по его мнению, являются недооцененными. При этом инвестор надеется, что рынок сам за короткое время откорректирует ситуацию с неверной оценкой, и это принесет ему прибыль.

Как правило, своп-контракт заключается между двумя сторонами, которые обмениваются потоками средств в течение определенного периода времени (на «языке» свопов их называют противоположными сторонами).

В настоящее время наибольшее распространение получили два вида свопов — на акции и процентную ставку. Например, в свопе на акцию одна сторона соглашается уплатить другой стороне сумму, величина которой изменяется в зависимости от изменения согласованного фондового индекса. В свою очередь, вторая сторона соглашается уплатить первой стороне фиксированную сумму, исходя из текущей процентной ставки. Оба потока платежей должны быть осуществлены в течение конкретного периода времени и предполагают выплату одной стороной определенной ставки процента (ставка процента является плавающей для одной стороны и фиксированной — для другой) от номинала, указанного в контракте. С помощью свопа первая сторона, по сути, продала акции и купила облигации, а вторая сторона продала облигации и купила акции. Обе стороны эффективно пересмотрели свои портфели без дополнительных транзакционных расходов, за исключением комиссионных банку, который организовал контракт. Обычно в роли своп-банка выступает коммерческий или инвестиционный банк.

Еще один пример. Предположим, что менеджер прогнозирует в будущем общий рост доходности на рынке. Это означает, что долгосрочные облигации, скорее всего, будут падать в цене сильнее, чем краткосрочные (за счет того, что по сравнению с краткосрочными они имеют в среднем более высокую дюрацию). Но в таком случае существенно возрастет риск инвестиционного портфеля, которым располагает этот менеджер. А раз так, то в ожидании изменения процентной ставки менеджер может предпринять обмен, заменив определенное количество долгосрочных ценных бумаг на эквивалентное по стоимости количество каких-либо краткосрочных бумаг.

При этом в свопе на процентную ставку одна сторона соглашается осуществить в пользу второй стороны поток платежей, величина которых регулярно устанавливается на основе некой представительной процентной ставки. В ответ вторая сторона соглашения берется провести поток фиксированных платежей в пользу первой стороны по процентным ставкам, существующим в момент подписания контракта. Оба потока платежей должны быть осуществлены в течение обусловленного периода времени. Причем для одной стороны процент будет носить меняющийся (плавающий) характер, а для другой — фиксированный. Следовательно, при организации свопа на процентную ставку первая сторона, по сути, продала краткосрочные бумаги с фиксированным доходом и купила долгосрочные облигации, а вторая — продала облигации и купила краткосрочные бумаги с фиксированным доходом. В результате окажется, что обе стороны целенаправленно и практически без транзакционных издержек перестроили свои портфели ценных бумаг. Им лишь придется уплатить небольшие комиссионные тому своп-банку, который организовал и провел подобный контракт.

Итак, своп выгоден участникам, потому что стороны могут очень просто, практически в режиме on-line, выбрать то, что им выгодно в данный момент и на перспективу. Например, они могут без особых потерь обменивать фиксированные ставки ссудного процента на плавающие, а платежи в одной валюте на платежи в другой, могут менять сроки наступления платежей и т. п. Однако при этом весь риск, обусловленный возможной некредитоспособностью контрагента, полностью ложится на самих участников свопа.

<< | >>
Источник: Под ред. А. В. Барышевой. ИННОВАЦИОННЫЙ МЕНЕДЖМЕНТ (Учебное пособие. 3-е издание). 2012

Еще по теме Финансовые риски организации и их влияние на предпринимательство:

  1. Финансовые риски
  2. 3.4. Финансовые риски: разновидности и способы расчета
  3. Риски производственной деятельности организации
  4. Формы организации инновационного предпринимательства
  5. ГЛАВА 3. ПРЕДПРИНИМАТЕЛЬСКИЙ И ФИНАНСОВЫЙ РИСКИ, СПОСОБЫ ИХ НЕЙТРАЛИЗАЦИИ.
  6. 23.8. Особенности аудиторской проверки финансовых результатов на субъектах малого предпринимательства
  7. 3.2. Влияние на показатели анализа финансового положения статической и динамической концепций баланса
  8. 1981 премия присуждена за анализ финансовых рынков и их влияния на принятие решений о расходах, занятости, производстве и ценах
  9. Особенности налогообложения организаций финансового сектора экономики
  10. § 1. Общая характеристика финансовой правосубъектности организаций
  11. § 1. Общая характеристика финансовой правосубъектности организаций
  12. Глава 15. Международные валютно-финансовые организации и объединения
  13. 2.3 КРИТЕРИИ ОПРЕДЕЛЕНИЯ ФИНАНСОВОГО СОСТОЯНИЯ КРЕДИТНЫХ ОРГАНИЗАЦИЙ